Сильный рубль и более резкая коррекция на рынке труда РФ предполагают более агрессивное смягчение...

Тем не менее, с учетом того что как фискальная, так и монетарная политика были существенно ужесточены с начала года, экономика резко замедлилась. По нашему мнению, она сократилась почти на 1% в 1 кв 2025 и сейчас работает на уровне примерно соответствующем 3

кв 2024 (Exhibit 1).

Наш прогноз роста в 0,5% остается ниже консенсуса в 1,4%. Хотя замедление пока не привело к росту безработицы, динамика заработных плат и, соответственно, спроса и вызванного спросом инфляционного давления снизилась неожиданно быстро.

Кумулятивный annualised рост зарплат за шесть месяцев упал до 6,7% в марте (Exhibit 2). Это, в сочетании с укреплением рубля более чем на 20%, привело к более быстрому снижению инфляционного давления, чем мы ожидали.

Мы понизили наш прогноз инфляции на конец года до 7,8% с прежних 9,3%, предполагая, как и прежде, что рубль ослабнет примерно до форварда.

Таким образом, замедление инфляции и роста зарплат говорит о том, что циклическая динамика поддерживает продолжение цикла снижения ставок. Ранее мы ожидали, что ЦБ РФ останется в паузе, по следующим причинам:

– собственные ориентиры ЦБР, согласно которым в апрельском прогнозе предполагалась средняя ключевая ставка в 2025 на уровне 19,5–21,5%, то есть медиана в 20,5%, что указывало на гораздо более позднее начало цикла снижения;

– инфляционные ожидания домохозяйств, которые в майском опросе снова выросли до 13,4% и пока не демонстрируют разворота;

– the GS view по курсу рубля — значительное ослабление до 100/105/110 через 3/6/12 месяцев, что, скорее всего, не только прервет дезинфляционный тренд, но и может привести к дополнительной дестабилизации инфляционных ожиданий.

Мы изложили экономические аргументы в пользу ослабления рубля в недавнем отчете. Похоже, что и власти придерживаются аналогичного взгляда: Минфин в апреле пересмотрел бюджет 2025, заложив средний курс 94,3 — это предполагает рубль на 20% слабее текущего уровня на оставшуюся часть года.

Решение Банка снизить ставку на последнем заседании говорит о том, что ЦБ РФ придает существенно меньшее значение своим же прогнозам, чем мы думали. Более важно то, что рубль оказался на удивление устойчив к ценам на нефть.