Скотт Бессент называет себя «главным продавцом облигаций» США, но теперь пытается снизить доходности, покупая собственный товар. 19 августа Казначейство объявило обратный выкуп долгосрочных UST на десятки миллиардов долларов. Доходности ненадолго снизились, затем вернулись к росту.
С начала года доходность 10Y UST выросла на 0,6 п.п., германских бундов на 0,4 п.п., японских гособлигаций на 0,8 п.п. Война США и Израиля с Ираном подняла цены на нефть, хотя инфляция не вернулась к таргетам. Строительство ЦОД для ИИ увеличило спрос на капитал и стоимость заимствований.
Рынок учитывает долговую экспансию развитых стран. Дефицит бюджета США достиг 6% ВВП, максимума вне рецессий и войн. Федеральный долг превысил $40 трлн, или около 130% ВВП. Цель Бессента сократить дефицит до 3% к 2028 году выглядит фантастической: более половины текущего дефицита приходится на процентные расходы. Рост доходностей увеличивает дефицит, новые заимствования толкают доходности выше.
Для администрации Трампа это политическая проблема. До промежуточных выборов десять недель, стоимость жизни стала одной из основных тем кампании. Рост цен на бензин напрямую ощущают избиратели и усиливает инфляционные ожидания, толкая доходности UST вверх. Более высокие доходности повышают ставки по 30-летней ипотеке, увеличивая стоимость жилья и кредита.
Казначейство обычно поддерживает ликвидность рынка во время кризисов, а не управляет доходностями в спокойные периоды. Бессент действует как бывший управляющий хедж-фонда. «Мы считаем, что доходности не отражают фундаментальные показатели», заявил он.
ФРС также влияет на длинные ставки через QE и программы вроде «Операции Твист» 2011 года. Их целью была борьба с рецессией или инфляцией, а не обслуживание госдолга. Новый председатель ФРС Кевин Уорш выступает против QE и заметного присутствия регулятора на рынках.
Эффект программы Бессента оказался кратким. Выкуп не сократит долг, поскольку финансируется выпуском краткосрочных UST, а его объем мал относительно федеральных заимствований. Это прежде всего сигнал: Казначейство готово сдерживать рост доходностей. Но фундаментальные факторы обычно сильнее действий правительства. Бессент, участвовавший в атаке фонда Джорджа Сороса на фунт в 1992 году, должен это понимать.
Ранее он критиковал Джанет Йеллен за «активистскую эмиссию Казначейства»: увеличение доли краткосрочных бумаг, которое, по его мнению, стимулировало экономику перед выборами 2024 года. Возглавив ведомство, Бессент сохранил структуру эмиссии и усилил перенос заимствований из длинного сегмента в короткий через buyback.
Выкуп стал частью более широкой политики. В июле Бессент организовал совместную с Японией интервенцию для укрепления иены, профинансировав ее продажей евро, чтобы ограничить влияние на UST. Возможная долларовая своп-линия с ОАЭ позволила бы эмиратскому суверенному фонду не продавать UST в кризис. Fannie Mae и Freddie Mac увеличили покупки MBS для снижения ипотечных ставок. Поддержка аргентинского песо перед выборами Хавьера Милея также показала готовность использовать финансовые ресурсы США в политических целях.
Интервенции могут немного снизить доходности до выборов, но политизация рынка UST создает долгосрочные риски. После объявления buyback доллар упал, золото подорожало, показав рост скептицизма к американским активам. Слабый доллар поддержит экспорт, но повысит стоимость импорта, бензина и других товаров, ускоряя инфляцию.
Скотт против Кевина
Снижение доходностей вместе с ослаблением доллара действует как смягчение ДКП. Экономика США в дополнительном стимуле не нуждается: рынок скорее ожидает повышения ставки ФРС в сентябре. Уорш обещает «не отступать» от возвращения инфляции к таргету 2%, превышаемому пять лет.
Смягчение со стороны Казначейства и ужесточение ФРС создают конфликт. Трамп давно требует снижения ставок. Возможно, Бессент хочет показать президенту, что борется с ростом доходностей, даже если рынок отвергнет его меры. Чем активнее вмешательство Казначейства, тем сложнее задача Уорша.
Опыт Японии показывает, что ухудшение долговой позиции повышает соблазн управлять валютой и рынком облигаций. Без сокращения дефицита или скачка производительности благодаря ИИ США придется наращивать выпуск UST. Если рынок госдолга утратит репутацию стабильного и политически нейтрального, заимствования подорожают. Каждая новая интервенция будет усложнять Бессенту и его преемникам продажу облигаций ■