Rich Privorotsky, Goldman Sachs Desk: Последние несколько сессий были исключительно тяжелыми для хедж-фондов, multi-strats и квантовых стратегий. Все держали ту или иную версию momentum-ставки на AI, и многие слишком медленно отреагировали на разворот прежних победителей AI и hardware. За последние несколько дней в long/short-портфелях произошли движения на несколько стандартных отклонений, тогда как широкие индексы почти не изменились. Это в гораздо большей степени событие, связанное с deleveraging и de-grossing, чем с макро.
Prime: Позиционирование продолжает агрессивно разгружаться. По оценкам Prime, вчера Fundamental L/S потеряли 1,3%, Systematic L/S 1,0%, а Multi-Strats 1,7%. Чтобы найти сопоставимые эпизоды, нужно возвращаться к периоду Covid. Главным фактором во всех стратегиях был momentum, а значительная часть потерь пришлась на Азию, особенно Южную Корею.
После того как за первые пять месяцев года хедж-фонды нарастили gross leverage на рекордную величину, с конца мая они сократили примерно 45% этого прироста. Одновременно в глобальном технологическом секторе прошла одна из крупнейших волн продажи long-позиций за последнее десятилетие. За два дня это самый сильный эпизод с января 2021 года. Япония, Южная Корея и Тайвань были крупными источниками продаж, причем по Южной Корее и Тайваню чистые продажи с начала года теперь отрицательные. Перезагрузка позиционирования идет полным ходом.
Так что же изменилось? Многие указывают на опасения вокруг supply и листинга CXMT, но, на мой взгляд, более важный сдвиг заключается в том, что рынок frontier models фактически перешел от двух игроков к пяти-шести заслуживающим доверия конкурентам. Это не опровергает scaling laws, но заставляет задуматься об отдаче от все более крупных training runs по сравнению с post-training и reinforcement learning. При этом для inference я по-прежнему настроен позитивно.
Что еще важнее, я не думаю, что инвесторы сомневаются в готовности hyperscalers продолжать расходы. Думаю, отчетность на этой неделе снова это подтвердит. Вопрос заключается в доступной capacity и отдаче на капитал. Именно там repricing был наиболее резким: в расширении, финансируемом за счет долга, в leverage и в частях экосистемы с самыми высокими мультипликаторами. Как только устойчивость оказывается под вопросом, мультипликаторы сжимаются, причем не только у тех, кто тратит, но и у тех, кто получает эти расходы.
Momentum/Tech: Последние несколько сессий стали крайне агрессивным эпизодом deleveraging. Мы приближаемся к уровням, которые становятся по-настоящему интересными. При наличии долгосрочного капитала, будь то momentum, память или hardware, на мой взгляд, начинают появляться возможности. Мое предпочтение по-прежнему остается за semiconductor capex, где конкурентные барьеры более устойчивы. Память интересует меня меньше, и я считаю, что внутри сектора должна быть дифференциация, но даже там тактически ситуация выглядит экстремальной.