На уровне отдельных стран мы по-прежнему предпочитаем выбирать длинные позиции с низкой чувствительностью спредов к основным факторам их расширения, прежде всего к переоценке перспектив роста американского рынка акций и скачкам волатильности ставок.
Среди суверенных заемщиков инвестиционного уровня сейчас мы отдаем предпочтение Венгрии, Казахстану и Саудовской Аравии, поскольку их спреды относительно слабо реагируют на подобные шоки из США. Дополнительную поддержку этим бумагам обеспечивает то, что их текущие спреды шире, чем у большинства других эмитентов инвестиционного уровня (гр 6). Казахстан и Саудовская Аравия также должны выиграть от сохранения повышенных цен на энергоносители в течение более длительного времени после соглашения между США и Ираном.
Ранее мы отмечали, что если кривая доходности казначейских облигаций США станет более крутой из-за отката недавней ястребиной переоценки ставок на коротком конце, что соответствует нашим прогнозам, то кривые спредов IG, вероятно, станут более плоскими: длинный конец будет выглядеть лучше средней части кривой.
Поэтому мы предпочитаем длинный конец кривых этих трех стран. Особенно это касается еврооблигаций Венгрии, где кривая, по нашему мнению, может стать более плоской вслед за долларовой кривой. Поддержку ей оказывает приверженность властей переходу на евро, который мы считаем реалистичным сценарием.
Хотя Египет и Нигерия относятся к суверенным заемщикам HY с одними из самых узких спредов относительно исторических уровней (гр 6), мы считаем, что доходность около 7–8%, благоприятные перспективы внешнего сектора и продолжающиеся макроэкономические реформы более чем компенсируют инвесторам повышенную чувствительность спредов к шокам из США. Эти же факторы ранее стали основанием для наших рекомендаций по длинным позициям в валютах Египта и Нигерии. Нигерия также должна выиграть от сохранения высоких цен на нефть
Внимание на график, привлекательность суверенов оценивается по двум параметрам, текущей доходности и запасу в кредитном спреде. Столбцы (по правой шкале), это доходность суверенов: например, у Казахстана она около 5%, у Венгрии примерно 5,3%, у Саудовской Аравии около 5,1%, у Египта и Нигерии примерно 7–8%. Красные ромбы (по левой шкале), показывают положение текущего кредитного спреда относительно истории с 2015.
Кредитный спред это дополнительная доходность сверх сопоставимых трежери, которую инвестор получает за риск конкретной страны. Чем выше красный ромб, тем шире спред по сравнению с историей и тем дешевле облигации относительно своих прошлых уровней; чем он ближе к нулю, тем сильнее спред уже сжался и тем дороже бумаги.
Венгрия, Казахстан и Саудовская Аравия имеют запас: спреды не находятся у исторических минимумов и в случае внешнего шока потенциально могут расшириться меньше. У Египта и Нигерии красные ромбы почти у нуля, дополнительного запаса нет. Но эти страны компенсируют инвестору более высокий риск высокой доходностью, около 7–8%, то есть высоким carry, доходом от простого удержания облигаций. В общем для GS Венгрия, Казахстан и Саудовская Аравия это защитная ставка, а Египет и Нигерия риск, но с большим доходом. Поэтому нужно запомнить, что высокая доходность и широкий спред это разные вещи