Европа потребляет меньше энергии на единицу ВВП, чем США, но рост цен на нефть и газ бьет по ней заметно сильнее. После сланцевой революции сама структура нефтяного шока изменилась: значение имеет уже не только физическая энергоемкость экономики, сколько структура внешней торговли, доля энергозатрат в экономике и чувствительность инфляции к стоимости топлива и коммунальных услуг.
Реакция экономики еврозоны на рост нефти примерно вдвое сильнее американской. После 10% нефтяного шока инфляция в Европе растет быстрее, а потери для ВВП оказываются глубже (Exhibit 1). При этом США остаются более энергоемкой экономикой, чем Европа (Exhibit 2).
Ключевое отличие находится во внешней торговле. США после сланцевого бума стали чистым экспортером энергии. Европа остается чистым импортером: дефицит энергетической торговли близок к 2% ВВП, а после начала войны в Украине доходил примерно до 4% ВВП. Рост нефти для Европы означает прямое ухудшение условий торговли: экономика вынуждена отдавать внешнему миру больше денег за тот же объем импорта. В США часть удара по потребителям компенсируется доходами нефтегазового сектора, ростом прибыли и инвестициями внутри страны.
У еврозоны устойчиво отрицательный энергетический торговый баланс, тогда как американский после 2010-х перешел в положительную зону (Exhibit 3). Один и тот же рост цены барреля для Европы работает как внешний налог на экономику, для США скорее как перераспределение доходов между потребителями и производителями энергии.
Расходы домохозяйств и бизнеса на энергию в еврозоне превышают 12% ВВП, включая налоги. В США показатель находится около 6% ВВП. Европа физически потребляет меньше энергии, но экономически платит за нее значительно больше. Это усиливает передачу нефтяного шока в конечные цены и инфляцию.
В американском индексе PCE доля нефти около 2%, в европейском HICP примерно 4%. Если учитывать всю энергию, включая газ и электричество, разрыв еще шире: около 4% в США против почти 10% в Европе (Exhibit 4). Поэтому инфляция в еврозоне реагирует на сырьевой шок значительно быстрее и жестче.
Для ЕЦБ это создает сложную ситуацию. Более высокая чувствительность инфляции к нефти сама по себе еще не означает, что регулятор должен действовать жестче ФРС. Удар по экономическому росту в Европе тоже оказывается сильнее. Если инфляция до скачка цен на энергию уже была близка к цели или ниже нее, чрезмерно жесткая политика может лишь усилить потери для экономики.
Энергетический кризис последних лет изменил сам подход к оценке нефтяных шоков. Энергоемкость перестала быть главным показателем устойчивости. Гораздо важнее структура внешней торговли, доля энергии в инфляции и объем расходов экономики на топливо и коммунальные услуги. Европа стала менее энергоемкой, но сохранила высокую чувствительность к стоимости энергии. США по-прежнему потребляют больше топлива и электричества, однако их защита от нефтяных шоков после сланцевой революции стала заметно сильнее
Хорошая записка от BofA, которая говорит, что рынок недооценивает: higher-for-longer ФРС, устойчивость американской фонды, и силу номинального роста ВВП США. И которая выпущена в нужный момент: нефть выше $100, конфликт на Ближнем Востоке, тарифная эскалация, самое время запускать новый цикл разговоров о силе американской экономики против Европы. Написано и рассчитано все верно.
Но, Банк игнорирует долгий эффект дорогого бензина для потребления в США, а он сейчас очень дорогой, в отдельных моментах речь уже о дефиците. Влияние высоких ставок вместе с дорогой нефтью и растущую нагрузку на бюджет, что уже дает комплексный негатив. Смущает уверенность, что сланцевая добыча сохранит устойчивость и рентабельность в условиях геополитического кризиса. Я думаю весь смысл протянуть два года, когда из Венесуэлы пойдет нефть в полном объеме. А пока будет бить политический фактор, который также игнорируется банком, рост цен на ГСМ в США быстро бьет по ожиданиям домохозяйств и рейтингам власти