Товарные рынки всегда вынуждены приходить к равновесию. Для физических сырьевых товаров бухгалтерия проста: предложение + изъятия из запасов = потребление + пополнение запасов. Если производство не покрывает желаемый спрос, разрыв не может сохраняться. Система сначала адаптируется через свободные мощности, затем через сокращение запасов. По мере их истощения цены растут, ограничивая потребление. В учетном смысле потоки должны сходиться почти в реальном времени. В экономическом смысле цены могут резко уходить к уровню, который нужен для восстановления баланса.
Нефть — самый наглядный пример, поскольку краткосрочный спрос относительно неэластичен: транспорту, авиации и нефтехимии по-прежнему нужны топливо и сырье. Поэтому даже умеренная потеря предложения может вызвать непропорционально сильное движение цен. При крупном сбое последовательность обычно такая: сначала задействуются свободные мощности, затем сокращаются запасы, после этого идут экстренные высвобождения резервов и снижение загрузки НПЗ, и уже в конце более высокие цены заставляют спрос снижаться.
Закрытие Ормузского пролива должно было стать чистым примером этой динамики. Но что-то не сходится. Вот арифметика.
Сбой в глобальных поставках составил 9,1 млн баррелей в сутки в марте и расширился до 13,7 млн баррелей в сутки в апреле. Однако первый механизм балансировки, свободные мощности, так и не сработал. Почти все мировые свободные мощности сосредоточены в Саудовской Аравии и ОАЭ, и они фактически оказались отрезаны от мирового нефтяного рынка, лишив отрасль традиционного амортизатора шока. В США, которые выступают предельным поставщиком для мирового рынка, даже резкий рост цен не может немедленно дать такой масштабный прирост сланцевой добычи. Значимая реакция предложения обычно занимает от трех до шести месяцев, причем за этот период вероятен прирост лишь на 0,3–0,7 млн баррелей в сутки. Более крупный прирост, до 1 млн баррелей в сутки, обычно появляется только в горизонте от шести до 12 месяцев. У России запас ограничен примерно 300 тыс баррелей в сутки, а атаки на порты и трубопроводы уже сократили поставки на 350 тыс баррелей в сутки.
При ограниченных свободных мощностях второй механизм, запасы, был задействован почти сразу. По нашим оценкам, видимые коммерческие и стратегические запасы сократились на 4,0 млн баррелей в сутки в марте и на чрезвычайные 7,1 млн баррелей в сутки в апреле. Фактическое сокращение может быть больше, поскольку данные хуже покрывают запасы нефтепродуктов.
Спрос тоже просел. Наблюдаемый глобальный спрос на нефть снизился в среднем на 2,8 млн баррелей в сутки в марте, а в апреле пока идет к более крупному падению на 4,3 млн баррелей в сутки. Для сравнения: на пике мирового финансового кризиса в январе 2009 года спрос падал примерно на 2,5 млн баррелей в сутки. Примечательно, что нынешние потери произошли при ценах, которые по историческим меркам не выглядят экстремальными. Реализованные фьючерсные цены Brent в среднем были чуть ниже $100 за баррель как в марте, так и пока в апреле, тогда как dated crude oil стоила $107 в марте и $123 с начала апреля. Да, цены на нефтепродукты почти удвоились относительно довоенных уровней. Тем не менее сами по себе цены не объясняют падение спроса такого масштаба и такой скорости. Значительная часть снижения выглядит как вынужденная потеря спроса, вызванная отсутствующим предложением. Физический дефицит ограничивает фактическое потребление, поэтому видимое разрушение спроса на деле является потерей предложения, отраженной на стороне спроса в балансе.
Это различие важно, потому что оно меняет интерпретацию текущей перебалансировки. Пока большая часть адаптации, по всей видимости, прошла через потери спроса, сосредоточенные на Ближнем Востоке и в пограничных экономиках Азии.