Когда CFO крупнейшей AI-компании в мире публично заявляет, что «рынок недостаточно воодушевлен» и что OpenAI ищет госгарантии для своих триллионных долгов, вы официально вошли в последнюю стадию пузыря.
Это та же стадия, на которой Lehman обвинял рынок в «недооценке ликвидности», а Enron называл шортистов врагами прогресса. Разница лишь в том, что у OpenAI на аватарке ChatGPT, а не электростанции.
Сначала факты. OpenAI сегодня генерирует около $13 млрд выручки и остаётся убыточной. Тем не менее, компания уже взяла на себя обязательства на $1,4 трлн по строительству дата-центров и инфраструктуры для искусственного интеллекта. Да, триллион четыреста миллиардов. Для сравнения: это больше, чем весь бюджет обороны США в 2025 году.
Как они это финансируют? Через схему, которую мы ещё в сентябре назвали “AI vendor financing circle jerk” - круговое финансирование, при котором поставщики и клиенты обмениваются обещаниями, а не деньгами.
Пример: Nvidia «инвестирует» до $100 млрд в OpenAI якобы для ускорения строительства дата-центров. OpenAI, в свою очередь, обязуется закупить миллионы GPU у Nvidia, чтобы «загрузить» эти центры. Деньги не покидают экосистему, просто меняют адрес в Excel. Это не кэшфлоу, это бухгалтерская алхимия.
Когда WSJ спросил CFO OpenAI Сару Фрайер, не является ли это круговым финансированием, она ответила: «Мы все просто строим инфраструктуру, которая позволит увеличить объем вычислений в мире».
Так отвечали и в Global Crossing в 1999 году, когда накачивали рынок «будущими коммуникациями». Через два года банкротство.
Теперь главный сюжет: OpenAI просит правительство США стать гарантом ее долга. На конференции WSJ Tech Live Фрайер сказала, что госгарантии «снизят стоимость заимствований» и «расширят пул кредиторов». Перевод с корпоративного на человеческий: никто не хочет давать нам деньги без страховки Вашингтона.
Это беспрецедентно даже по меркам Силиконовой долины. Мы не говорим о спасении системно важного банка. Мы говорим о компании, которая добровольно взяла на себя триллионные обязательства, чтобы обучать языковую модель, а теперь хочет, чтобы налогоплательщики обеспечили ее маржинальные позиции.
И вот здесь все становится откровенно комичным. На той же неделе, когда Дойче Банк хеджирует риск обвала дата-центров, а BBG пишет о перегреве AI-капекса, OpenAI выходит с предложением: «А давайте государство покроет наши долги».
Словом, если Enron и Lehman могли бы получить госгарантии они бы до сих пор существовали. Мы видели этот фильм раньше:
• Сначала «революционная технология» требует бесконечного капитала.
• Затем капитала не хватает, начинается «структурное финансирование».
• Потом подключается государство.
• И, наконец, выясняется, что все эти сделки держались на взаимных обещаниях.
AI-ралли держится не на прибыли, а на vendor financing и вере в экспоненциальный рост вычислений. Если эта вера ослабнет, то домино посыплется быстрее, чем алгоритмы успеют пересчитать градиенты. А пока OpenAI, похоже, уже строит новый тип экономики: государственно-частную модель пузыря, где убытки приватизированы, а долги национализированы.