Инвестирование на десятилетия всегда было делом терпеливых. Однако терпение само по себе не гарантирует результата. Исторические данные за более чем два века показывают, что устойчивый рост активов зависит не только от риска, но и от структурных факторов: демографии, номинального ВВП, долговой динамики и, прежде всего, стартовых оценок рынка.
От 5,7% роста к структурной стагнации
Средний темп роста мировой номинальной экономики с 1900 года составлял 5,7% в год, что было естественным якорем для доходностей активов. Однако в 2010-е этот показатель в развитых странах опустился до уровней XIX века. К концу 2024 года 25-летняя скользящая доходность акций в развитых экономиках оказалась минимальной за столетие, а «возрождение» 2025-го выглядит скорее техническим отскоком, чем началом новой эры роста.
Прогнозы МВФ на ближайшие пять лет предполагают, что номинальный рост в развитых странах останется около 4%, заметно ниже долгосрочной нормы. Для инвесторов это значит одно: эпоха высоких номинальных доходностей уходит.
Эпоха золотого парадокса
С 1824 года акции обеспечивали реальную доходность 4,9% в год, облигации 2,6%, а золото лишь 0,4%. Но XXI век перевернул эту логику: с 2000 года золото опередило все, принося 7,45% реальных доходов ежегодно, в то время как американские акции дали лишь 5,8%, немецкие 3,9%, британские 3,3%. Причина не только в инфляции и монетарных экспериментах, но и в историческом сдвиге: за последние двадцать лет рисковые активы не всегда компенсировали падение реального роста.
Демография как новый риск
Среди 56 стран выборки DB 32 столкнутся с сокращением трудоспособного населения к 2050 году, а 21 с абсолютным спадом численности. В развитом мире две трети стран ожидает сжатие рабочей силы.
В XXI веке страны с сокращением населения демонстрировали наихудшие темпы роста ВВП, а значит и более слабые рыночные доходности.
В отсутствие масштабной миграции или технологического рывка (например, за счет ИИ) демографическое давление будет сдерживать и рост, и реальную доходность капитала.
Цена дешевых денег
Десятилетие ультранизких ставок стало аномалией, последствия которой рынок ещё не переварил. Исторически реальная доходность облигаций оказывается около нуля, когда стартовая ставка ниже 4%. Только при ставках выше этого порога вероятность положительных реальных доходов становится значимой.
Иными словами, инвесторы 2020-х вошли в цикл с худшими стартовыми условиями за столетие, а сегодняшнее снижение ставок до 2–3% в Европе и Японии грозит закрепить эту ловушку надолго.
Все решает точка входа
Самая сильная корреляция в исследовании касается стартовых оценок. Портфели акций с низкими коэффициентами P/E за последние 70 лет приносили 20,2% годовых против 11,4% у переоценённых. Высокие дивиденды также предсказывают более устойчивые доходности: 12,8% против 9,3% на 200-летнем горизонте.
"Начальные оценки это не просто статистика, а судьба инвестора", — подчеркивает Jim Reid, Global Head of Macro and Thematic Research DB. Даже в США, где buybacks заменили дивиденды, связь между высокой оценкой и последующим снижением доходности остаtтся очевидной: после CAPE-пика 2000 года реальная 10-летняя доходность S&P 500 была отрицательной.
Меньше роста, больше стратегии
Мир вступает в фазу «дорогих активов при дешевом росте». Исторически именно такие эпохи проверяют дисциплину инвестора. Долгосрочные данные DB убеждают: номинальный ВВП это компас, а стартовая оценка - барометр. При нынешних темпах роста и демографических трендах реальная доходность 60/40-портфеля в ближайшие десятилетия вряд ли превысит 3–3,5% годовых. Это не повод отказываться от риска, но весомый аргумент в пользу осознанного выбора: в мире низкого роста выигрывают не те, кто рискует больше, а те, кто входит правильно