Жесткое повышение ставки Национальным банком 10 октября оставило возможность для дальнейшего ужесточения.
Мы считаем, что вероятность еще одного повышения в этом году в основном зависит от динамики тенге до ноябрьского заседания. В случае нового ослабления валюты НБК может быть вынужден вновь повысить ставку, чтобы нейтрализовать влияние валютной слабости на инфляционные ожидания и прямой перенос на CPI.
Более жесткая позиция, чем ожидалось
НБК повысил базовую ставку на 150 б.п. до 18% 10 октября, что оказалось немного выше ожиданий, при этом сохранив возможность дальнейшего ужесточения. Это соответствует нашим прогнозам повышения как минимум на 100 б.п. (прогнозировали в отчете 30 сентября). Пресс-релиз также был довольно «ястребиным», поскольку НБК прямо указал, что не исключает дальнейшего ужесточения, если «текущий уровень жесткости ДКП будет признан недостаточным».
Инфляция 15% на горизонте, но с оговорками
Мы полагаем, что с учетом усиливающегося эффекта базы в 4 кв 2025 года инфляция в Казахстане, вероятно, останется около 13% YoY до конца года. В январе 2026 она может подскочить примерно до 15% YoY из-за запланированного повышения НДС на 4 п.п. с 1 января. Однако этот скачок будет разовым и немонетарным по своей природе. По нашему мнению, запланированная с начала 2026 года фискальная консолидация формирует благоприятные макроусловия для структурного снижения инфляции (оговаривалось в отчете от 4 сентября 2025). При отсутствии новых шоков инфляция может начать замедляться уже в начале 2026 года, что, вероятно, позволит НБК не предпринимать дополнительных шагов в ответ на повышение НДС.
Одно повышение и, вероятно, последнее
Текущая ставка 18% уже обеспечивает реальную ставку свыше 5% в 4 кв 2025 года и, вероятно, останется положительной даже с учетом возможного всплеска инфляции после повышения НДС. Поэтому при отсутствии новых инфляционных шоков октябрьское повышение, скорее всего, станет «одним и достаточным», а ставка останется на этом уровне как минимум до начала дезинфляции во втором квартале 2026 года.
Тенге в центре внимания
В пресс-релизе НБК прямо отметил, что ослабление реального эффективного обменного курса стало одним из факторов смягчения монетарных условий. Он также указал на рост продаж иностранной валюты, компенсирующих внутренние покупки золота, как один из инструментов ДКП. Мы считаем, что это подчеркивает сохранение приоритета обменного курса в антиифляционной стратегии.
Квазифискальные риски частично нейтрализованы
Активное льготное кредитование со стороны государственных институтов развития рассматривается как важный источник инфляционного давления. Мы согласны, что выдача таких кредитов снижает эффективность политики ужесточения НБК и усиливает инфляцию. Однако, по нашему мнению, часть этих рисков компенсируется последним повышением ставки. На фоне ужесточения регуляторных требований, в частности, по потребительскому кредитованию, повышение ставки помогает сохранять ограничительные денежно-кредитные условия даже при продолжении льготных программ.
Долгая позиция по тенге сохраняется - недооценка все еще значительна
Мы продолжаем удерживать длинную позицию по тенге против доллара через NDF с погашением 20 февраля (текущий курс 563, открытие 570). Основной риск это более сильный доллар, чем ожидается. Для частичного хеджирования можно рассмотреть длинную позицию по тенге против равной корзины USD и EUR. «Ястребиное» повышение ставки НБК делает такую позицию еще более привлекательной. Кроме того, по нашей модели тенге остается недооцененным примерно на 10%, а позиционирование инвесторов пока не столь плотное, как в EGP или NGN.
подчеркну важные моменты:
1. BofA считают, что если не ограничить потребы, в частности не снизить КДН, то поднятие ставки не даст полного эффекта.
2. Инфляция от поднятия НДС будет немонетарной
3. В конце года будет 13% YoY, а в январе 15%
4. Тенге недооценен
5. НБК будет защищать тенге