Ставка пошлин в США пока не определена, впереди окончание периода продления и новые секторальные объявления. Но tail-risks вокруг нашего базового сценария на уровне около 20% (основанного на корзине расходов 2024) были снижены.
Формируется структура с минимальной ставкой 15%, при этом ставки на Китай, его цепочки поставок и ключевые сектора будут выше этого уровня. Торговля, соответствующая правилам USMCA, останется в основном освобождённой. Эффективная ставка пошлин, таким образом, приблизится к тому, что было объявлено в День освобождения. Мы тогда повысили оценку вероятности рецессии в США/мире до 60%, и сейчас разумно спросить, почему текущая оценка снижена до 40%.
Глобальная активность в последние три месяца оказалась сильнее ожиданий: наш прогноз роста глобального ВВП во 2Q25 на уровне 2.2% annualized увеличен на 1 п.п. Июльские опережающие опросы, особенно DM flash PMI, указывают на повышательные риски по отношению к нашему прогнозу замедления роста до 1.2% annualized в текущем квартале. Последняя устойчивость роста оказалась более затяжной, так как рост пошлин был отложен, и это стимулировало опережающую активность в секторе товаров (см. Figure 1). Однако апрельский риск рецессии был частично связан с угрозой концентрированного шока, усиленного провалом настроений. С тех пор произошло несколько более конструктивных событий, позволяющих считать базовый сценарий избежания рецессии более вероятным:
Настроения и финансовые условия не связаны между собой. Пошлины — это налог на американские закупки иностранных товаров, но этот налоговый эффект сам по себе вряд ли будет достаточно сильным, чтобы остановить рост в США. Однако мы ранее выражали опасения, что этот эффект может усилиться на фоне ухудшения деловых настроений в США и мире.
На деле широкое ухудшение бизнес-настроений действительно произошло. Июльские flash PMI по-прежнему указывают на низкие ожидания по выпуску, а инвестиционные планы по всем отраслям США остаются на рецессионных уровнях (см. Figure 1). Тем не менее, ухудшение настроений не отразилось на финансовых условиях, которые, напротив, заметно смягчились. Несмотря на заявления Уоллера о том, что позиция ФРС остаётся ограничительной, модельные оценки передачи монетарной политики указывают на положительный импульс в течение следующих четырёх кварталов.
Скорость убивает: апрельские пошлины не были реализованы немедленно отсрочки и исключения замедлили их рост и передачу на потребительские цены в США. Тем временем, обременительные пошлины на Китай, которые могли нарушить цепочки поставок, были отменены. Хотя значительный шок всё ещё возможен, эти события снизили риск более резкого или разрушительного удара по росту.
Это не война, если сражается только одна сторона. Основной удар от торговой войны ожидается со стороны США через повышение пошлин, но мы также предполагали возможную ответную реакцию. Ответные меры, однако, ограничились Китаем и Канадой, а некоторые барьеры для экспорта из США даже были снижены. Остаётся неопределённость относительно реализации этих торговых послаблений и необходимого продления через статус нации наибольшего благоприятствования. Тем не менее, ожидаемый рост торговых ограничений в мире обернулся скромным шагом в сторону открытия рынков для США.
Наша оценка рисков изменилась, но мы по-прежнему ожидаем заметного замедления роста в США и мире во 2H25. Если мы правы, то в ближайшее время проявятся три процесса: спад после опережающего роста, вызывающий стагнацию глобальной промышленности и capex, заметный рост core инфляции в США и слабые показатели потребления и занятости. Данные на следующей неделе должны подтвердить эти тезисы мы ожидаем стагнации real PCE в США за июнь, замедления роста занятости за июль и снижения глобального производственного PMI за июль.